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巴菲特与企业联姻(2)

你们必须明了查理和我共有的一种有损于我们理财业绩的态度:无论价格如何,我们都无意卖掉伯克希尔所拥有的优秀企业。同样,我们也不情愿卖掉任何次等企业,只要它们至少还能为我们带来一些现金收入,只要我们对它们的管理层和劳资关系还感到满意。我们希望资产配置上的失误不会再次上演,这些失误使我们购入了一些次等企业。并且,对于用大笔资金的支出来恢复那些业绩不佳的公司的盈利能力的这类建议,我们慎之又慎。(那些方案表面上很出彩,建议者也是诚心诚意,但到了最后,对江河日下的企业进行大笔额外的投资,就如同在流沙中挣扎那样于事无补。)然而,金罗美式(Gin Rummy)的管理行为(每次都抛售你手中最没前途的企业)并不是我们的风格。我们宁可让总的收益略受损失,也不愿意采取这种方式。

这对投资专家来说很不可思议,因为它根本不合理,也完全有悖于财富最大化(Wealth Maximization)的理念。一般的投资者会迫切希望能高价卖出手里的股票,并且会很乐意甩掉那些收益不佳的股票。令人惊讶的是巴菲特完全意识到了这一点,但还是开放地接受了那些明知不利于股东的企业。然而,就有史以来能够长期带给股东最大收益的投资者来看,巴菲特认第二,可能还没人敢认第一。

该怎么解释这种看似不合理的现象呢?这很大程度上决定于巴菲特对于购买企业和购买股票做出的区别。很多投资者并不理解这一关键区别。毕竟,它听起来有点荒谬。因为要想拥有一家企业,你必须购买那家企业的股票,股票与股权相联系,而谁拥有企业的股权就等于拥有了这家企业。

但在巴菲特看来,这种差别在于你应承担的商业承诺的大小。购买一家企业意味着你要给予严肃的承诺,而购买股票则几乎不需要承诺什么。下面这种方法可以帮助你理解这种差异。如果你对一家企业的投资在你的净资产(net worth)中占有很大的比例,那不论你是收购了整个企业还是只购买了它一小部分的股权,你都会对企业的成功与否给予极大的关注,并承担很大的商业承诺。相反,如果你拥有的股权只占你净资产的一小部分,那你对此应承担的承诺就很小。如果你对该企业的管理方式等感到不满意,那你只需承担部分损失,就可以退出投资,而且当你卖掉手中持有的股票时你甚至可以获得很高的纳税利益(tax benefit)。

伯克希尔·哈撒韦惯于收购整家企业或是至少拥有企业的大部分股权。其实巴菲特的意思是,就算你的经济能力不允许你像伯克希尔那样投资,你也应该至少将自己想象成一个企业购买者,而并非只是股票购买者。你应当有承担实际资本(real capital)的意识。在承担任何资本之前,一个企业收购者首先要做一些调查——这在投资业中称为审查评鉴(due diligence)。一个精明的企业购买者是不会在短期内抛售手中的股票的。的确,巴菲特说过当他做一项投资时,他甚至都没想过任何退出策略。伯克希尔·哈撒韦公司,《2005年年度报告》,第6页。而且就算是做了周密退出策略的企业购买者,他们的计划投资期限也是好几年。

跟你在结婚之前一样,在购买一家企业之前,你应该尽一切可能去了解它。它生产什么样的产品?提供什么样的服务?它最主要的供应商和消费者是谁?总的市场有多大?它的市场是在不断成长,还是停滞不前?它的市场占有率(market share)有多大?它的管理层是否能干,可不可以信赖,在企业重组后是否还愿意留下?重要的员工都是哪些人,他们能力如何,是否积极向上,对公司忠诚吗?公司的财政状况稳定吗,或者遇到重大难关时是否会因为负债累累而使公司陷入财务危机呢?企业的主要效绩指标(key metrics)是什么?边际利润率(profit margin)、股本回报率(return on equity)以及账面价值(book value)都是怎样的?

这都是巴菲特在进行一项大投资之前会考虑的问题,他总是对要投资的对象做长时间的研究。那些一门心思想做快速交易的投资者不需要考虑这么多的问题,但这对长期型投资者却很重要。就像婚姻一样,企业购买者想与企业缔结一份不易解开的姻缘。

当你进行一项投资时最好是将自己想象成一个企业购买者,你要意识到你是一个真正的企业拥有者。企业购买者(不同于股票投机者)绝不会因为企业有一个季度未达到预期收益而造成股票有暴跌的趋势就匆匆将它抛售。同样地,企业购买者也绝不会因为股价的突然飙升导致利润增长比预期的要快就卖掉它快速获得利润。这就是为什么巴菲特说即使他不能从中获得更多价值也绝不卖掉一个优秀的企业,而且只要业绩不佳的企业还能产生一定收益,也不会将它卖掉。

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