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买卖股票主要依据内在价值(1)

一般来说,它(内在价值)是指一种有事实——比如资产、收益、股利、明确的前景——作为根据的价值,它有别于受到人为操纵和心理因素干扰的市场价格。不过,如果认为内在价值可以像市场价格那样确定就大错特错了。

——本杰明·格雷厄姆

【格雷厄姆投资理念】

格雷厄姆认为,投资股票要倡导价值投资,坚持做投资者而不是投机者。为此,要通过评估某只股票的内在价值高低,来判断是否值得买入这只股票,而这正是证券分析要起的作用。

他认为,证券分析主要有3大功能:描述功能、选择功能、评判功能。

所谓描述功能,是指通过对这只股票相关重要事实进行描述、分析,用那种非常简单、明了的方式表达出来。最常见的形式有各种手册、资料等;如果能将某只股票和其它股票对比、分析,效果就更理想了。

所谓选择功能,是指通过证券分析来确定是否值得购买、出售、持有某种股票。毫无疑问,选择功能比描述功能更重要,因为它能直接给投资者提供决策依据。

所谓评判功能,是指建立在描述功能基础之上,供投资者评判、选择投资作为决策依据,反过来又能衡量投资决策是否正确、有多大投资风险、有多大获利回报。

格雷厄姆认为,股票价值分析虽然有可靠数据,却不一定要计算出具体数值来才能作为决策依据。因为要计算出具体数值来不但是困难的,而且基本上做不到。虽然内在价值是一种客观存在,可是由于每个人的计算方式不同、依据不同,所得到的结果也不会相同。但是,所有这些都不否定内在价值的客观存在,也丝毫不影响分析、评判它的存在价值。

他举例说,1933年美国城际高速运输公司同时发行了两种不同债券,价格都是62美元。一种是第一替续债券,利率5%;另一种是抵押债券,利率7%。如果仅仅从利率高低看,7%毫无疑问要高于5%,这样就容易得出抵押债券投资优于第一替续债券的结论。

可是进一步分析发现,由于抵押债券需要抵押,债券到期后既可以全额兑付也可以出售抵押品获利,而抵押债券的持有者拥有抵押品的年利率(数额相当于每张债券87美元),从而使得两者的实际投资效益相差不大。

格雷厄姆认为,股票内在价值的概念非常灵活,这种灵活性在不同情况下会表现出不同的明确性,而这种明确程度只能用一个“近似范围”来反映。当股票市场发展不明朗时,这个“近似范围”会相应扩大,以至于变得很宽泛。

就城际高速运输公司而言,这里的“近似范围”就可以用5%债券的市场价格来确定7%债券的价值——如果抵押债券的持有人肯定能得到抵押品,那么100美元7%的债券会相当于美元5%的债券。

当然,实际过程中由于会出现套利、对冲等技术性行为,这种定价关系不一定完全能得到实现,当然就更不能表明7%的债券一定会比5%的债券更有投资价值了。

另外一个很好的例子是,格雷厄姆通过对杜邦公司和通用汽车公司两者之间密切的所有权关系,评判公司内在价值从而获得投资盈利的故事。

20世纪20年代初,美国杜邦公司主席皮埃尔·杜邦利用公司剩余现金购买了大量通用汽车公司的股票,结果他本人于1920年成为通用汽车公司主席,控制了好几个行业,其中主要是军火和加工工业。

令人奇怪的是,格雷厄姆发现,这时候杜邦公司上市流通的股票价值,却低于它所拥有的通用汽车公司的股票价值。

他说,这实际上就表明,股市高估了通用汽车公司的股票价值;或者说,股市还没有认识到杜邦公司的自身价值。

于是,格雷厄姆大量买进杜邦公司股票,同时大量卖出通用汽车公司股票。结果正如他设想的那样,市场很快就作出了反应:杜邦公司的股价开始上涨,这时候格雷厄姆立刻卖出杜邦公司股票获利了结,同时停止对通用汽车公司股票的空头交易。这种投资方式既没有风险,又能从空头交易中获利。

可以说,类似于这种从发现矛盾中找到投资机会的方式,是格雷厄姆一贯惯用的伎俩。因为他相信,股市最终会发现并纠正自己的错误!

格雷厄姆坚持认为,通过对股票内在价值的分析,不但能得出有助于股票投资的决策依据,而且还有其他广泛用途。不过应当承认,内在价值的精确数据确实非常难以把握。

格雷厄姆说,过去曾经有人认为内在价值类似于账面价值,甚至可以用公司净资产值来表示。他认为,这种观点虽然能通过对财务年报的相关数据运算得到明确结果,可却是不恰当的,也是毫无实际意义的。因为无论股票的平均收益还是市场价格,都不是它的账面价值能决定得了的。

【格雷厄姆智慧结晶】

股票内在价值客观存在,也可以通过某种方法评估得到,但是其精确数值却无法计算出来。不过这没关系,因为这种定性分析本身就非常有助于股票买卖决策。

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