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股票价值完全取决于未来收益(1)

根据以往记录和有形事实做出投资决策的战前模式,逐渐变得疏漏百出而被人们所抛弃。有什么东西可以替代这种模式呢?一个新的概念被扶上了正位——即收益变化趋势。从这个意义上说,以往记录的重要性仅仅在于,它指示了未来发展可能依循的方向。持续增长的利润指标,表明公司正处于勃兴的通道之中,它保证了公司可以在未来取得比今天更为骄人的业绩。与此相反,如果收益呈现出递减的态势,那么有关公司肯定会被认为是没有前途的,应该对它所发行的证券退避三舍。

——本杰明·格雷厄姆

【格雷厄姆投资理念】

格雷厄姆认为,从1929年美国股市中登峰造极的大牛市后期开始,对股票投资的评判标准就已经发生了彻底改变。简单地说就是,股票的价值完全取决于它未来而不是过去的收益变化。

究其原因在于:首先,股利率与股票价值两者之间的相关度已经很小。其次,资产和盈利能力之间显然没有联系。

投资者纷纷认为,并不是某个公司资产越多盈利能力就越大,因此,资产价值大小已经毫无意义。事实上,许多上市公司在遭到清算时,流动资产会被大大贬值,固定资产则几乎变得一文不值。最后,上市公司过去的收益记录也仅仅预示着未来收益状况可能会出现怎样的变化。

为什么会出现这样的改变呢?为什么会把股票价值的判断完全集中在上市公司未来的收益上来呢?原因主要有两点:一是事实证明,过去的收益并不代表将来一定能取得收益;二是只有未来收益才能够给投资者以吸引力,让投资者心动。

他说,投资者如果能看一看1924年埃德加·劳伦斯·史密斯撰写的《作为长期投资的普通股》一书中的数据,就能轻而易举得出这一结论。原来,上市公司未来收益的增加,尤其是其中高于股利支付的部分用于再投资后,会进一步提高股票的内在价值。这就是它的秘密所在。

例如,如果上市公司的年平均收益率为9%,而它的股利支付率为6%,那么差额3%就会被转入盈余公积,最终投入公司经营周转。

只要该公司的管理有效,并且运气也不算太差,那么股票内在价值就会随着账面价值的不断增长而增长。

以下数据则能进一步说明这个问题。

三家公司的每股收益 单位:美元

年 份 电力和照明公司 班戈和阿鲁斯土克铁路公司 芝加哥黄色出租车公司 1925 1926 1927 1928 1929 上述5年平均 1929年最高价   不难看出,1929年芝加哥黄色出租车公司的每股收益为美元,比当年电力和照明公司的美元高出50%;而从5年平均数看,前者美元则比后者美元要高出149%。可是,再从1929年的股价最高点看,前者35美元却只有美元的40%。

这说明什么呢?一方面,这说明电力和照明公司的股票价值比芝加哥黄色出租车公司要高得多;另一方面,表明过去的收益尤其是平均收益不再是正常盈利能力的一个评判标准。也就是说,过去并不意味着将来,如果用它来判断股票投资的安全性是很不可靠的。

当然,投资者如果这时候要购买这样的股票,价格因素是必须考虑的。总的来说,应当限定在投资性而不是投机性区域内。

例如,如果一只股票的年收益为10美元,它的股价为100美元,这时候还可以称为投资性区域的话;那么,当它的股价高达200美元时,就很可能已经进入投机性区域了。

一般来说,当股票的市盈率高达20~40倍时,就差不多进入了投机性区域。为什么这样说呢?原来,股票之所以值得长期投资,就是因为它的根本优势在于相对于成本的收益率高于债券的利息率。如果股价相对于每股收益高出许多,这种优势就可能不复存在了。

【格雷厄姆智慧结晶】

格雷厄姆认为,股票价值完全取决于公司未来收益变化。尤其是收益变化趋势,比平均收益率指标更可靠。当然,当它的股价过高时就要警惕投资风险了。

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