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股价波动不影响内在价值

大家一定要记得,我们的终极目标是希望能让公司每年以15%的稳定速度来增加每股的实质价值。当然,公司的账面价值虽然保守了点,但却是相当有用的替代性指针,不过这样的目标很难以平稳的态势达成,这在伯克希尔尤其困难。

——沃伦·巴菲特巴菲特认为,股市下跌时更要关心股票内在价值的高低。股价波动,并不一定会必然导致公司内在价值发生变动。

巴菲特在伯克希尔公司1992年年报致股东的一封信中说,大家一定要记得,伯克希尔公司的终极目标是希望每年能以15%的稳定速度来增加每股的内在价值。言外之意是,他对股价变动看得并不是那么重要。

他说,1992年伯克希尔公司的内在价值增长了,在他接手管理该公司的28年间,公司每股净值已经从当初的19美元增长到了7745美元,年复合成长率约为。

从绝对数看,1992年伯克希尔公司的净值增加了亿美元,已经相当不错了,不过其中98%是来自于公司盈余和投资组合的增值,只有2%是因为发行新股得到的。

伯克希尔公司1992年流通在外的总股本是1万股,比1964年10月1日的万股只增加1%多一点。这表明,伯克希尔公司对股票的发行是控制得很严的。巴菲特认为,除非发行新股得到的价值与所付出的相符,才会考虑发行新股。而在他看来,这样的情形很少见,所以也就导致伯克希尔公司股本总数变化不大了。

即使是1992年发行的这部分新股,也是因为在回购1993年4月1日发行的可转换特别股时,部分投资者不想要现金、而是想要领取伯克希尔公司普通股的缘故。当然,其中有一部分是1992年内转换的,还有相当一部分要在1993年内完成转换工作。

为什么要说这些呢?巴菲特认为:“(伯克希尔)公司的账面价值虽然保守了点,但却是相当有用的替代性指针,不过这样的目标很难以平稳的态势达成,这在伯克希尔尤其困难。”

他的意思是说,虽然伯克希尔公司内在价值可以通过账面价值估算出来,但这两者之间并不一定会自然吻合。在许多时候,股价的变动并不一定导致内在价值也发生改变。

仍然以伯克希尔公司为例,根据会计政策规定,伯克希尔公司的保险业务所持有的股票投资,必须以市场价格进行公示。自从1979年以来,一般公认会计原则都是这样规定的,要求以市场价格、而不是原来的市价与成本孰低法来进行公示。

可是显而易见,市场价格每天都在变化,从而导致账面价值也是每天都在变化的。这不但会导致该公司每年公布财务年报时的经营业绩相差悬殊,而且在和其他类型的公司作比较时差别尤其明显。

为了方便公司股东了解这个问题,巴菲特从1992年开始,每年在伯克希尔公司年报的第一页,用表格的形式,把伯克希尔公司每年内在价值的变化与标准普尔500指数(含现金股利)进行比较。

为此,他提醒投资者要注意以下3点:

第一,伯克希尔公司有许多业务每年的获利水平并不受股价波动影响。

因为归根到底,这样的获利水平是根据企业内在价值、而不是股价计算出来的。不过,虽然不受股价波动影响,却与投资结构有关。

例如在伯克希尔公司早期,纺织业务占相当大的比重,如果纺织业务经营业绩发生变化,会在较大程度上影响整个公司的经营业绩;发展到中期,伯克希尔公司的保险业务占最大比重,所以保险业务的经营业绩与公司最终经营业绩的关联度最大;近期,伯克希尔公司的业务结构又有了新的改变,公司内在价值的权重也会有相应改变。

第二,伯克希尔公司的投资是要纳税的,而标准普尔500指数是以免税为基础计算的,这里面有很大的区别。

巴菲特认为,在把伯克希尔公司内在价值和标准普尔500指数进行比较时,这是必须考虑的地方。作为企业,公司的每一笔投资收入包括证券投资收益和资本利得都必须纳税,可是股票指数的计算基础是免税的。不了解这一点,就无法正确估算公司内在价值。

举个简单例子来说,如果在过去的28年中,伯克希尔公司只投资标准普尔500指数,虽然这时候的毛收入与标准普尔500指数相同,可是纳税后的净收入却要低得多,最多只有72%左右。

第三,伯克希尔公司今后的业绩将不会像过去那么好。

巴菲特几乎每年都要在伯克希尔公司年报致股东的一封信中强调这一点,他的理由是,随着资本规模越来越大,要取得过去那样高的投资回报率难度也越来越大。而实际上,巴菲特这样说还有另外一重含义,那就是希望公司股东降低业绩预期,不至于希望越大失望越大。

他说,做出这样的预测有违自己的初衷,因为他和查理·芒格是从来不愿意预测股市的。不过他在这里敢这样预言,实际上就是认准了一个道理,那就是无论股价如何波动,从长期来看总不会超越其背后所代表的企业。也就是说,万变不离其宗,任何一家上市公司的股价都不可能长期脱离内在价值而无限上涨或下跌。

这也从一个侧面证明了,股价和内在价值并不是一回事。从短期来看,两者经常背离;从长期来看,两者又有必然关系。【巴菲特股市抄底秘诀】巴菲特认为,股价波动并不一定会影响企业的内在价值,所以要把关注重点放在企业的内在价值是否不断增长上。他说:“套句棒球常用的术语,我们的表现主要是看长打率而不是打击率。”

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